Российский рынок недвижимости стоит на пороге серьезных изменений. Эксперты прогнозируют появление новых финансовых инструментов, которые могут стать альтернативой традиционной ипотеке и механизму эскроу-счетов. Рассказываем к чему готовиться покупателям.
Время перемен
Проектное финансирование с эскроу-счетами, введенное в начале 2019 года, до сих пор считалось эффективным инструментом привлечения капитала для строительства жилья, однако было ли оно действительно таковым — большой вопрос. Дело в том, что спустя год с момента внедрения проектного финансирования и эскроу в строительную отрасль спрос на жилье начал искусственно поддерживаться субсидиями со стороны государства через безадресные программы льготного ипотечного кредитования. Это спровоцировало рост объемов строительства в период с 2020. по 2024 год. Таким образом, драйвером роста рынка жилья стал не механизм проектного финансирования, а именно субсидирование государством спроса на покупку жилья. При такой поддержке отрасли любой инструмент финансирования был бы эффективен.
Однако сейчас безадресные льготы отменены, а реальные рыночные условия заставляют девелоперов откладывать старт новых проектов на более поздние времена. Инструмент проектного финансирования и счетов эскроу, столкнувшись с нынешней конъюнктурой рынка, уже не кажется таким эффективным. Он не способен поддержать развитие отрасли сегодня, поскольку изначально не предназначался для использования в этих целях.
Эскроу-счета, создававшиеся для ограничения рисков дольщиков, приносили экономическую выгоду, в основном, банкам, поскольку предоставляли им исключительную возможность управлять всеми денежными потоками инвестиционно-строительных проектов, делая их ключевыми бенефициарами. Как раз поэтому целесообразность использования для девелоперов этого механизма в качестве инструмента привлечения капитала сегодня достаточно низка.
Ухудшает текущее положение строительного сектора и сокращение платежеспособного спроса, ведь основной объем продаж обеспечивался за счет ипотеки, а высокие процентные ставки и ужесточение требований к заемщикам существенно снизили доступность этого инструмента продаж. Согласно данным на середину декабря 2024 года, средняя ставка на новостройки составила 28,97%, а на вторичное жилье — до 29,38%.
При этом, с учетом продолжающегося роста инфляции, существует прямая вероятность, что эта тенденция сохранится и в 2025 году.
И несмотря на то, что ипотека — это один из наиболее распространенных способов приобретения жилья, существуют и другие альтернативы, которые предлагают более гибкие и выгодные решения. В частности, открываются широкие перспективы в развитии механизмов неипотечной секьюритизации. Принцип работы такой системы построен на особой технике привлечения заемных средств, при которой определенные финансовые активы списываются с баланса оригинатора и передаются специальному юридическому лицу (SPV — «special purpose vehicle» или СФО — специальная финансовая организация), а затем рефинансируются на рынке капитала посредством выпуска ценных бумаг.
Неипотечная секьюритизация
Одним из возможных вариантов работы механизма неипотечной секьюритизации является использование принципа операционного балансирования денежными потоками проекта под названием ABS — «asset-back securities». Он подразумевает, что покрытие обязательств, возникающих у эмитента ценных бумаг перед их держателями, будет обеспечено потоками ликвидных денежных средств, получаемых от использования или реализации пула определенных финансовых активов этого эмитента. Модель финансирования строительства будет работать следующим образом:
1. Материнская организация в рамках группы компаний, выступающая в роли условного оригинатора, создает на правах долевого участия (через взносы в уставный капитал) специализированного застройщика, выступающего в роли SPV-компании.
2. Специализированный застройщик, реализуя определенный инвестиционно-строительный проект, получает на правах собственности или аренды земельный участок под застройку.
3. Для финансирования инвестиционного бюджета строительного проекта специализированный застройщик производит эмиссию долгосрочного корпоративного облигационного займа через биржевые площадки и брокеров. При этом инструмент фондирования застройщика ликвидностью накладывает на него обязательства по уплате вознаграждения подписчикам и розничным держателям облигаций в виде купонного дохода с объемом и периодичностью выплат, утвержденными в проспекте эмиссии или программе выпуска.
4. По описанному принципу ABS застройщик, используя механизм неипотечной секьюритизации, может покрывать свои обязательства по оплате купонного дохода за счет продажи пула квартир, машиномест, кладовок и коммерции в строящемся объекте недвижимости.
5. Поскольку на рынке из-за отсутствия платежеспособного спроса большинство сделок по покупке жилья осуществлялось через ипотеку, то есть через инструмент распределения стоимости жилья на длительный период, и обязательства застройщика по облигациям также распределены на длительный период, целесообразно и вполне эффективно будет в качестве обеспечения обязательств застройщика продавать объекты недвижимости не через прямую реализацию, а с использованием инструментов, позволяющих уже покупателю распределить свои платежи за выкуп права собственности на тот же длительный период. Такими инструментами продаж могут быть, например, финансовая аренда или длительная рассрочка.
Российский опыт использования механизмов секьюритизации
В России секьюритизация ипотечных активов началась в 2000-х годах и получила активное развитие в 2010-х. К примеру, сделка по секьюритизации ипотечного портфеля Банка ВТБ, объемом 74,3 млрд руб., размещенная в ноябре 2018 года, стала самой крупной сделкой на российском рынке секьюритизации и была признана лучшей сделкой секьюритизации в Центральной и Восточной Европе изданием EMEA Finance. Сейчас крупнейшим поручителем по ИЦБ выступает ДОМ.РФ — аналогично Fannie Mae и Freddie Mac в США. Согласно данным ДОМ.РФ, в 2023 году доля секьюритизированных кредитов в совокупном ипотечном портфеле банков превысила 7%. Ипотечные облигации активно использовались банками для привлечения ликвидности через операции РЕПО, объем которых увеличился почти в 3 раза — до рекордных 16 трлн рублей. В этом же году Газпромбанк совместно с ДОМ.РФ успешно завершили размещение 6-го выпуска облигаций, обеспеченных портфелем ипотечных кредитов Газпромбанка, объемом 22,25 млрд рублей, ставка купона установлена на уровне 7,8%. Общий объем секьюритизации ипотечного портфеля банка через «Фабрику ипотечных ценных бумаг» АО «ДОМ.РФ» превысил 200 млрд рублей.
Первые выпуски ипотечных облигаций в 2025 году уже были размещены ДОМ.РФ — на 2 и 63,5 млрд рублей. Ценные бумаги обеспечены поручительством госкомпании и кредитами Сбера на покупку 0,8 млн кв. м жилья.
Облигационный заем в качестве замены проектного финансирования и счетов эскроу
В рамках используемой в настоящее время модели финансирования бюджета инвестиционно-строительного проекта застройщик после получения разрешения на строительство открывает в банке невозобновляемую кредитную линию с целевым расходованием выборок денежных средств под конкретные строительные затраты. Залоговым покрытием для целевого кредита по проектному финансированию являются будущие активы застройщика, поступления от продаж которых депонируются на эскроу-счетах. Депонируемые на счетах эскроу средства банк может использовать для получения дополнительного дохода, оборачивая их в своих активных операциях. Таким образом, банковский продукт лишает застройщика полноценной ликвидности и, самое главное, возможности управлять денежными потоками реализуемого проекта.
Для повышения эффективности использования застройщиком заемного финансирования можно заменить банковский кредит на биржевой облигационный заем, поскольку он позволяет получить следующие преимущества.
1. Финансирование происходит не через банки, а через биржу, что позволяет привлечь пул институциональных и розничных инвесторов, которыми могут являться как частные, так и государственные институты и лица. Это даст возможность диверсифицировать и снизить удельные риски вкладчиков, а также повысить доверие к проекту в целом;
2. Уход от банковского финансирования позволяет перенаправить потоки денежных средств от банков к девелоперам, что может увеличить капитализацию строительной отрасли, а использование рынков капитала перераспределит процентные и комиссионные доходы от банков к бирже и брокерам.
3. Использование облигационного займа помогает получить всю сумму финансирования сразу, улучшая ликвидность застройщика и позволяя ему использовать не срочно востребованный капитал для формирования дополнительных источников дохода, например, через: депозиты, овернайты, РЕПО, валюта и свопы.
4. Такой подход также позволяет опционально снять обременение с активов застройщика, поскольку облигации не требуют формирования залоговой массы, но подлежат постоянному контролю в части показателей финансовой стабильности и платежеспособности эмитента.
В итоге застройщик может использовать корпоративные облигационные займы для финансирования бюджета своего проекта с параллельным формированием дополнительных источников дохода за счет оборачиваемости не срочно востребованных денежных средств. Облигации создают процентную нагрузку в виде купонных доходов, которые застройщик (эмитент облигаций) должен выплачивать инвесторам (держателям облигаций) в соответствии с условиями, изложенными в программе выпуска и проспекте эмиссии.
Дополнительный доход застройщик может использовать для субсидирования финансовой нагрузки проекта, тем самым погашая обязательства перед инвесторами не только за счет продаж, но и за счет этого дополнительного источника. Подобный подход может позволить застройщику снизить себестоимость проекта в части кредитной составляющей, что соответственно дает возможность Застройщику смягчить условия по цене продаж квартир для Дольщиков, поскольку в таком случае продажи будут не единственным покрытием себестоимости проекта. При этом у застройщика все ключевые инвестиционные и финансовые показатели, как минимум, останутся неизменными, а в перспективе даже улучшатся.
Финансовая аренда
В сферу особого интереса попадает механизм финансовой аренды, который может стать альтернативой классической ипотеке. Механизм подробно описан в МСФО №16 и №40. При такой схеме квартира в строящемся объекте будет выступать в качестве инвестиционной недвижимости и, до выкупа прав собственности на нее дольщиком, она будет находится на балансе застройщика. Выкуп прав собственности по механизму финансовой аренды будет осуществляться через первоначальный взнос и арендные платежи (по сути аннуитет, заменяющий механизм ипотеки или длительной рассрочки). То есть застройщик в этом смысле будет выступать в качестве арендодателя, а дольщик — в качестве арендатора. Таким образом покупка квартиры будет распределена во времени и сам выкуп прав собственности будет производиться через ежемесячные платежи на период действия долгосрочного облигационного займа у застройщика. Тем временем, параллельно осуществлению дольщиком ежемесячных арендных платежей на эту же сумму застройщик будет уменьшать балансовую стоимость данного объекта у себя в активах, и по окончании срока финансовой аренды дольщик направит застройщику финальный выкупной платеж, а застройщик спишет остаточную стоимость объекта и передаст права собственности на него дольщику.
Переход к новой модели финансирования потребует времени и согласованных действий всех участников рынка. Однако уже сейчас очевидно, что альтернативные механизмы способны существенно изменить ландшафт рынка недвижимости, сделав его более эффективным и доступным для потребителей. Успешная реализация этих инициатив может стать важным шагом в решении жилищного вопроса в России.
